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雖然朗肯咖啡退市了，但國內外咖啡市場的熱度一點也不受影響，5月12日騰訊數億元投資加拿大咖啡連鎖企業品牌tim hortons，5月29日“星巴克之父”JDE PeET EURONEXT

tim hortons成立于1964年，是加拿大國民咖啡企業品牌，在世界上擁有4800多家店鋪，隸屬于rbi餐飲集團，rbi也是3g資本控股企業。 3g資本以卡迪夫亨氏和百威英博的投資運營聞名世界，以獨特的產業整合運營思維成功打造了休閑零食和啤酒的世界第一企業品牌，國內也有很多信徒。

對中國食品創業者和投資者來說，jab資本看起來很低，旗下的peet s coffee在年進入中國市場時，提升了實力的高甫資本成立了合資企業PEET S CoFEE CINNA，雙方合作在上海開了一家中國店。 這也是jab現在國內為數不多的布局。

食品作為周期性強的領域，投資巨頭們為追求長期收益提供了高質量的課程。 高甫、jab、3g資本等資本巨大鱷魚是如何通過產業整合實現長期價值收益率的？ 本文作者是3萬資本投資總監陳晨，想以jab資本為例，解讀投資合并大型產業投資的邏輯和投資后運營的操作盤之路，給食品領域的投資者和創業者一些啟示。

一、jab資本為什么選擇咖啡領域作為整合的目標領域？

jab holdings是德國秘密富豪家族-萊曼家族( reimann )的投資企業，重點是長時間投資高質量的企業品牌、高增長動力的費用品公司，初期投資于奢侈品、美妝、清潔用品領域 擁有世界上最大的香水集團coty-科蒂，其企業品牌是calvin klein、marc jacobs、o·p·i等高級化妝品和美容產品——世界上最大的清潔用品企業之一——利潔時reckitt benckiser

jab從2005年開始進入咖啡領域，投資了近580億美元進行咖啡相關收購。

jab選擇咖啡領域作為jab整合的目標領域，綜合考慮了產品優勢、領域優勢、時機成熟度、未來成長潛力四個因素。

1、產品優勢

咖啡與茶、可可并稱世界三大飲料。 咖啡豆在世界范圍內分為兩類: arabica阿拉比卡豆和robusta龍蝦豆。 咖啡具有全球化、頻率高、容易標準化、容易上癮等優點。

全球化不是選擇地區市場的產品，而是選擇世界上廣泛接受的產品，通過全球化整合可以達成世界第一的市場份額，獲得壟斷溢價。

頻率很高，咖啡是歐美文化的代表，也是歐美人深入骨髓的飲料。 從文化和習性的穩定性和繼承性來看，可以創造幾十年到幾百年的長期生意。 根據euromonitor的數據，歐美各國人均咖啡消費量為每天1杯/日的水平，最高的荷蘭人平均達到接近2.5杯/日。

標準化容易，以前傳來的茶葉對成本的認識度也很高，但在茶領域沒有出現大企業。 因為產品細分多，價格從幾十一兩到幾千兩，有附加值的茶飲產品往往在大眾市場，標準化產品很難迎合大眾的口味，當然，隨著喜茶、奈雪茶、元氣森林等新茶飲的出現，原來的市場得到了改善

符號化，產品是文化鏈接的紐帶，是文化的標志，可以作為文化的綁定輸出。 由此，產品不僅具有物理訴求價值，而且被賦予更高的精神價值，可以得到中國的白酒文化、火鍋文化等更高的溢價。

中毒性，這也是長時間經營最必要的產品屬性，和白酒、啤酒、葡萄酒、煙草領域經久不衰一樣，咖啡是三大無酒精飲料的第一位，同樣有依賴性，新顧客容易成為費用習性。

2、領域優勢

咖啡產業價值鏈的分布極不均衡，下游銷售環節的價值達到了93%

一杯醇厚的咖啡要經過三個階段才能誕生。 咖啡豆的栽培和粗加工是產業鏈的上游，包括栽培、采摘、粗加工、分級、篩選、重量和包裝等。 咖啡豆的加工包括烘焙、提取等，生豆轉化為咖啡熟豆，成為產業鏈的中游。 速溶咖啡，即咖啡、現研咖啡等產品的制造、銷售是產業鏈的下游，直接面向客戶。 在整個產業鏈中，栽培和粗加工只占1%的利潤，加工占6%，剩下的93%的利潤在銷售端收入囊中。

上游栽培環節的優勢是集中度不高，參加者主要是中小咖啡農、栽培基地及海外高質量莊園。 上游屬于低利益區，合并和改造空之間不大。 中游主要涉及咖啡莓的粗加工和深加工，對大型咖啡公司來說確立了專用的咖啡生產線。 下游流通環節包括批發和零售，總體集中度高，屬于高利潤區。 下游市場的市場化程度非常高，主流咖啡企業品牌大多集中在下游，jab收購的咖啡公司也以下游旅行為主。 下游公司在各細分市場水平上有激烈的競爭，特別是現在的咖啡和精品咖啡市場。

區域毛利率水平很高

咖啡豆可以直接銷售，也可以加工成咖啡粉做成掛耳咖啡、膠囊咖啡，也可以提取咖啡粉加入新茶，也可以做成咖啡、速溶咖啡。 這些咖啡產品的毛利率幾乎在50%-70%左右，其中喝咖啡的毛利率最高，為70%-80%，毛利率最低的速溶咖啡也達到30%-50%。

領域空之間較大，市場份額相對分散

根據市場研究機構的euromonitor數據，世界咖啡市場每年的規模為830億美元，在過去5年中保持了5.5%的年復合增長率。

第一位雀巢市場占有率為22.6%，第二位是jab旗下的jde，市占有率為9.6%，星巴克和lavazza分別為2.5%，排名第三。 除了第一批雀巢咖啡外，市場份額相對分散，投資機構有機會通過收購整合世界級的巨無霸企業，獲得市場集中度提高的利潤。

除了咖啡巨頭雀巢和jab控股以外，世界咖啡領域還沒有確定第三大企業品牌。 jab在綠山咖啡收購結束后，成為北美地區膠囊咖啡市場的領袖。 jab控股是世界市場上咖啡零售業務中唯一能與雀巢抗衡的咖啡企業品牌。

3、時機成熟度

咖啡領域處于第三次浪潮期，領域已經進入成熟期，屬于充分完整的競爭市場，是市場的相對規范，已經脫離了不規范的粗放快速發展階段，如避稅、收入和利潤不能比較有效地定義，公司小散亂，。 但是成熟期不是夕陽的領域，只是領導企業沒有作為基準，進入了領域快速發展落后的階段，但通過提高性能發揮新的活力，填補滿意度低的顧客體驗，可以獲得新的成長。

4、未來增長潛力

咖啡在歐美主流支出市場進入成熟期，每年在2-3%左右的領域持續增長，但對全球化公司來說在非主流支出市場有培養潛力，依然有很大的增長空之間。

2007-2019年，世界咖啡年復合增速為2.6%，2019-2024年，世界咖啡消費量持續增加趨勢。 euromonitor預測到2024年咖啡消費量將增加90萬噸( 5年cagr=2.3% )。 但是咖啡在世界上分布不均勻，消費量集中在歐洲、美、日等經濟發達的國家和地區。 但是中國的咖啡市場迅速發展，-2019年，咖啡消費量年復合增長率超過20%，倫敦國際咖啡組織預計到2025年中國的咖啡市場將突破1萬億。

二、如何通過收購完成全領域的生態布局

1、如何選擇被收購的目標企業

一是選擇領域的領導者，值得壁壘和企業品牌。 收購具有寡頭市場份額的知名企業品牌，利用領域頭部企業品牌的渠道和規模特點，迅速占領市場，為后續收購的上游企業創新產品市場化鋪平道路。

年主導jab旗下的d.e .和世界第二大咖啡粉公司億滋的咖啡事業成立了jde集團，jde各企業品牌可以共享億滋的tassimo系統和de的生產專利技術。

第二，選擇具有持續現金流但管理層效率低下的企業。 核心團隊上傳董事會，引進核心高管，廢除冗余，建立長時間的人才激勵，實現運營效率的提高，實現資產增值。

比如jab收購了caribou，caribou是美國第二大的連鎖咖啡店，于2005年上市。 年被jab以3.4億美元的價格私有化。 私有化后peet’s的成熟訓練體系，提高單店的運營效率，增加收入。

三是在產業鏈生態中選擇具有新興增長潛力的特色企業。 一方面通過周邊產業本來的業務注入新的活力，另一方面擴大終端的費用渠道。

從2005年開始，美國人每年早餐外出就餐次數增加17%，早餐業務成為新的利潤增長點，但咖啡和三明治的組合提高了整個領域的兩倍增長速度。 jab在完成咖啡產業的基礎布局后，開始將眼球對準可以銷售咖啡的早餐小吃連鎖店，收購百吉餅專營連鎖第一企業品牌einstein noah，與caribou咖啡合并銷售百吉餅和咖啡。

2、jab收購過程三步曲

溢價+獨立運用

jab資本收購咖啡機和一杯膠囊咖啡的市場領袖綠山咖啡部分交易條款:“年12月keurig green mountain inc為jab holding co投資集團每股92美元，溢價78%，共計139 ”。

jab資本收購快餐店panera交易復印件:“jab計劃用每股315美元的現金收購panera。 這個價格比收購公告發布前5天的收盤價高20.3%”。

jab的綠山咖啡收購了美國第三大軟飲料上市公司DRPERRSNAPLE，交易復印件:“計劃向投資者支付190億美元的現金，DRPERRSNAPLE股東每股領取103.75美元的現金紅利。 ”。 這筆交易使dr pepper股價在下一個交易日上漲了22%。

收購后根據業務和企業的立場進行管理，旗下各控股公司負責各自的企業品牌運營和迅速發展。

自有資金+借款

jab資本以發行長期債券的形式大量籌措資金，收購后的公司擴大企業資產規模發行新債務，收購新企業。 在這樣的前提下統一的是重資產領域，店鋪、工廠、機械設備等可以抵押。 另外，上述資產有一定的判斷附加值空之間時，擴大杠桿率，采用債權人的資金控股公司，債權人只享受每年的固定利率收入，可以不考慮債權人的其他需要。

jab控股發行了大量債券，以每年137億美元收購綠山咖啡，jab欠了60億美元的債。 年收購了帕拉的面包連鎖店，jab從銀行貸款30億美元的綠山咖啡后，jab用綠山咖啡吞沒了比前者規模大得多的胡椒博士。 這次收購使其債務是年收入的5.8倍。

在食品行業以并購整合為運營方法的企業在海外很常見，很多后期的民間資金也發生了同樣的事件。 但是，jab，3g資本擁有越來越多的資金，因此長期來看，控股平臺的規模會變大。 私人資金由于資金持續，沒有長期持有，設立的食品企業品牌控股平臺在運營成熟后要求退出。

杠桿收購+股票紅利

杠桿收購是指企業或個人利用并購目標資產作為債務抵押收購這家企業的戰略。 為了吞下胡椒博士( dr pepper sn )，jab發行了80億美元的債券，向銀行貸款了42億美元，利用了胡椒博士自己約42億美元的循環貸款額。 交易結束后，作為世界三大評級機構之一的穆迪將胡椒博士的評級從baa1降低到baa2，展望負面，僅離開垃圾級債券評級兩步，穆迪認為這一評級反映了企業合并后進一步上升的杠桿率 jab收購公司的戰略是以市場價格的10-20%以上的溢價收購的，因此如果合并后資源整合不能順利進行，不能發揮領域壟斷的地位和協同效應，將面臨巨大的債務償還壓力。

在交易方法中，jab經常使用現金+股權購買方法，結合原來管理層的長期利益，盡可能節約自己的現金，撬開更大的杠桿。

例如，jab收購了億滋咖啡業務交易條款。 “作為交易的一部分，億滋從那里得到了約38億歐元(約42.16億美元)的現金，在合資企業得到了44%的所有權，剩下的56%的所有權歸acorn holdings所有。 ”。

jab資本收購胡椒博士( drpersn )交易條款:“DRPERRSN的股東每股領取103.75美元的特別現金股利，持有合并后企業的13%的股票，總價值約為135美元，比交易公告前星期五的收盤價高40%。 ”。

根據標普年jab評級報告的分析，與同樣長期投資的歐洲知名投資企業exor、法國家族基金wendel和3g資本ab投資相比，jab資本投資更為集中，最初資產占54%

根據評級機構要求的20%貸款價值比率紅線，jab資本的可采用資金空之間不大。 年在綠山咖啡收購胡椒博士，小博大收購使年貸款價值比率直接達到了20%的高峰。 但是，與其他投資機構相比，jab調整杠桿率的核心秘訣是與jab企業一起投資，及其管理團隊設立的支出基金jcf，通過jcf出資控制jab的杠桿率，但被收購企業的股票關系依然由jab保持

3、jab的投資戰略

jab收購的企業類型，市場上優秀的精品咖啡店、大企業走下坡路的咖啡事業、最近不順利的膠囊咖啡機品牌、甜甜圈、面包店、汽水等，都與咖啡有關，或者在咖啡店銷售。

jab資本在8年內完成了咖啡市場的布局，但其投資并不是無法無天的有錢人的任性，jab的戰術是使企業品牌和品種相對獨立，在全球市場的相關行業進行收購。 在美國投資了第三波咖啡企業品牌(包括Peet’s、stumptown、intelligentsia )，在歐洲投資了烘焙和咖啡粉產品，在亞洲投資了速溶咖啡。 仔細分析jab投資路徑會發現以下重要節點。

咖啡領域的最初投資從投資“星巴克之父”PET’s開始，在咖啡領域的影響很大，jab的野心也顯現出來，在美國精品咖啡店收購了僅次于星巴克的caribou coffee co。 投資的兩家咖啡連鎖店為收購咖啡零售企業d.e master blenders 1753作為零售渠道奠定了基礎。 d.e被收購后，jab主導與mondelez international inc (億滋國際)咖啡事業的合并，成立了新企業jde，躍居世界第二大咖啡零售企業，確立了jab在咖啡零售領域的市場地位。 jab還不斷收購美國膠囊咖啡制作者綠山咖啡，幫助jab打開美國零售咖啡市場。

由于咖啡市場增長緩慢，正好隨著美國早餐文化的興起，咖啡和三明治的組合成為新的利潤增長點，咖啡市場的主體整合完成后，jab開始配置與咖啡和咖啡相關的休閑飲食大生態系統 另外，相繼收購主要甜甜圈、面包等烘焙連鎖店einstein noah、krispy kreme、panera bread、pret a manger，將休閑快餐和咖啡組合銷售，零售咖啡事業的銷售途徑

之后，綠山咖啡以187億美元收購了汽水企業品牌胡椒博士( dr.pepper )，補充了以jab速溶咖啡和咖啡豆烘焙為中心的短板，為咖啡的生產開拓了市場。 胡椒博士是中微子的上市公司，合并成立了新的上市公司keurig dr pepper (nyse:kdp )，綠山咖啡的上市支持jab的收購，也為以前的投資開辟了套利之路。 另外在事業方面，綠山咖啡與主導咖啡飲料市場的星巴克競爭，后者的罐裝飲料由百事可樂企業負責銷售，可口可樂企業也于去年開始銷售dunkin’donuts的罐裝冰咖啡。 之后收購了新加坡的super group，作為東南亞速溶咖啡市場上最近的同行競爭對手納入jde，在補充東南亞市場的空白的同時，降低了其他咖啡的生產價格。

至此jab實現了咖啡產業鏈、咖啡四大類、咖啡銷售地區(中國以外地區)、銷售渠道的全面覆蓋，jab在除中國以外的所有市場上都已經掌握了雀巢和目標企業。

jab通過“購買-建立”戰略的長期投資布局，控股平臺企業整合產業鏈上下特色企業或下坡領導企業或大集團業務部門，采用高溢價和擴大布局提高集團整體魅力， 獲得對上游供應商的控制能力和對下游供應商的企業品牌溢價，平臺企業可以以統一的戰術和有競爭力的價格實現協同效應。

4、jab的投資組合

jab集團是通過孫企業jab holdings b.v .投資運營的主體企業，jab holdings b.v .又是全資本控股公司的4家jab化妝品企業、奢侈品集團、acorn控股、jab圣保羅控股( JAB B 。 另外jab holdings b.v .作為gp和管理者，引進外部資本出資設立pret panera三級基金、kk基金，kk基金、acorn控股和股東出資、pret panera三級基金三者資金來源在咖啡和早餐領域的布局 其中acorn控股控制jab咖啡行業的核心資產jde、PET’s、kdp。

jde和kdp的企業品牌包括速溶咖啡、蘇打水、咖啡、咖啡粉等jab咖啡零售業務，PET’s重點是第三次咖啡熱潮中有名的精品咖啡店業務。 pre panera基金的產品組合包括與咖啡相關的休閑飲食和早餐企業品牌，如三明治、百吉餅、面包和甜甜圈。

三、收購后企業如何提高附加值

投資機構的本質是以低價購買公司的目標，以公司資產創造的溢價實現收益，作為投資機構收益的本質如何退出。 但是，如果某企業的投資資本收益率(稅后經營利潤與投資資本的比率，return on invested capital，roic )大于20%，遠高于通常領域的平均水平，即每年無論是借款還是股票都將100元投入企業 即使退出了也有可能更好的項目沒有穩定地實現高收益率。

這也是jab資本的投資邏輯，作為在提高收購的資產評價和利潤紅利兩方面實現長期財務附加值、主張長期價值投資、長期產業運營的投資機構，企業每年結轉凈利潤的股票紅利是jab追求的長期目標。

jab的前提是平衡收購的資金價格和整合的企業經營業績。 此操作成功的兩個前提是收購的企業資產被用作抵押，獲得長期的低利率信用融資。 二是收購后企業具有強大的整合和運營能力，帶來經營高利潤和利潤的穩定增長。 所以jab不僅是投資企業，也是產業運營企業，其強大的運營能力值得食品領域的創業者們參考。

那么，jab資本如何通過企業運營實現經營利潤的長期增長呢？

jab集團的投資由兩個管理合作伙伴peter harf、olivier goudet和其他八個合作伙伴監督。 jab控股的兩個管理伙伴曾經是百威英博、卡迪夫亨氏的操縱者，通過最近8年jab的資本運營、投資戰略、投資后的運營，其方法與3g資本相似。

從財務報表來看，企業利潤的增加=收入的增加+價格的下降。 那么，業績增加最直觀的來源是收入的提高和本插件的減少。 進一步分割，收入的增加來自于同一類別的銷售額的提高和價格的提高，或者新類別的擴張。 價格的壓縮來自公司內部的費用壓縮，產業鏈上溢價能力的提高會帶來價格的下降。

收購后資產整合的第一步是更換管理層、重組資金合作伙伴董事會和更換首席執行官。 董事會決定指導首席執行官帶領并購整合后的新團隊達成新的業績要求。 對于中層管理團隊的重組，一般收購者公司的中層領導就任財務、人力、行政等重要功能部門，控制預算，推進組織變革，被收購者主要保存其原有的特色業務部門如渠道、市場、銷售

年在該公司的綠山咖啡收購汽水企業品牌胡椒博士( dr.pepper )的交易完成后，也進行了這樣的操作。 收購完成后，設立了新企業kdp (全名keurig dr pepper )，于去年7月10日以新企業kdp的名義復籍中微子。 jab主導這次交易的bob gamgort進行了調換kdp CEO職位、原JDE CFO Fabien Simon交換KDP董事、原dr.pepper股東常駐董事mr. becht席位的董事會成員調整。 在新任命的管理團隊名單上，被收購的胡椒博士的主要人員被任命為法務、戰術、渠道、市場、供應鏈等部門的負責人，財務、人才、行政負責人被任命為被收購的綠山咖啡部門的負責人。

jab資本收購后的企業整合與3g資本相似，下圖是3g資本進入主百威英博后的管理措施。

jab在制作kdp后，首先是降低價格，但與3g資本在內部控制中的出色表現相比，產業鏈控制中的jab更徹底。 由于合并后的積極產品組合、生產力計劃和協同效應，2019年的kdp經營利潤率將從每年29.2%擴大到31.4%，預計2022年將提高到35%。 基準年度kdp評級報告顯示:“協同效應和持續成本節約計劃繼續提高kdp的利潤率。 預計2019年kdp通過合并協同效應節約2億美元，在年和2021年實現剩下的4億美元的壓縮。 預計節約6億美元的運營費用的約一半來自銷售、共同費用和管理費用的削減，三分之一來自銷售價格，剩下的六分之一來自流通上的壓縮。 交易后的協同效應導致的價格節約占年胡椒博士營業收入的9%。 ”。

與進行許多領域資產合并的機構一樣，jab由于在咖啡領域的壟斷地位和影響而大幅延長了支付期限。 jab和部分供應商之間特殊，最多維持300天的賬本期間，這個數字約是雀巢的3倍。 許多供應商延期付款以緩解融資壓力，從而使客戶成為提供信用的銀行，jab定期支付利息，但歐洲利息依然處于歷史低位。

購買原料后支付的模型可以緩解jab巨額負債下的壓力，賣咖啡的錢可以先用于自己的運營，300天后還給供應商。 但是，中小型咖啡豆供應商越來越受到壓力，咖啡領域的上游也有可能由此進一步整合。 如果咖啡的上游領域也整合到少數大型供應商主導的市場中，jab供應商負債模型的可持續性是未知數。

另外關于收入的增加，kdp利用胡椒博士的生產線和旗下的PEET’s共同發售PET’s即咖啡，與星巴克、可口可樂爭奪市場份額。 通過冷熱飲料、移動中或房子、碳酸飲料和健康飲料的多種創新產品的組合，提供各方面產品的涵蓋，實現每年收入的3-4%的增加。 kdp還面向作為眼睛一年快速增長的細分類的水市場，年kdp收購core，與美國達能水簽訂長期流通協議，擴大core旗下的evan (依云)水在北美的銷售和流通渠道，這也是美國去除碳水化合物

由于價格上形成了企業品牌效應和壟斷特征，迄今為止，kdp主要細分的銷售單價逐年提高，特別是成長迅速的瓶裝水，即咖啡、飲料、能源飲料。

jab除了壓縮價格、擴大利潤率、延遲資本支出外，還通過在kdp上市后發行股票融資來緩解巨額收購帶來的債務壓力，成功將kdp杠桿率從收購后的5.8倍降低到2019年的4.5倍，預計每年為3倍左右。

當然，要建立長期存在的偉大現金牛企業，底層的動力是“人”的管理和公司文化的確立。 有必要依賴已經確立的價值觀和管理體系，賦予公司自制力，適應外部環境的變化，迅速發展，進行產品創新。

四、思考和總結

從近8年jab在咖啡和咖啡周邊產業的資本運營和投資戰略來看，jab的成功有三個重要步驟。

第一步是聚焦某一領域，產業鏈成熟，市場空之間足夠大，具有高市場知名度，但經營效率低的企業，利用自有資金+杠桿資金收購，掌握控制股。 投資后，將人才隊伍注入這家公司，通過提高企業管理水平、企業管理能力，降低內部運營價格，提高利潤，構建領域模板

第二步是以該公司為平臺企業，收購與其相關的渠道方、產品方，覆蓋領域上的核心價值鏈產業，各方創造目標市場的同行競爭對手，還創造產品組合，擴大銷售渠道

第三，在這個細分市場規模第一之前，繼續收購和優化配置，構建領域生態，獲得壟斷定價權，從收入方面進一步實現利潤的提高。

jab資本通過上述操作成功發售了咖啡和周邊產業兩大集團kdp和jde，可以說在咖啡領域的整合jab資本中取得了階段性的勝利，下一次機會在哪里，可能是離咖啡最近的茶和蘇打水。 隨著新式茶飲、健康茶飲近年來的高速發展和顧客健康意識的提高，產業鏈越來越成熟，茶經歷了與咖啡相似的顧客傾向和領域的變化。

3萬資本認為投資收益第一來自資產增值和管理增值，通過杠桿收購購買好企業是第一步，通過管理分期提高企業的利潤水平更重要。 說到還有什么不足，jab現在在產業鏈整合的基礎上實現壟斷后的超額利潤是第一位的，與3g資本相比，在管理增值的道路上還是很重要的。

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