原標題:中概股獨秀，唯品會股價暴漲160%背后的隱憂來源:億歐網

迎來了精彩的時刻。

3月5日，唯品會公布了未經審計的2019年第四季度和全年財務報告。 財務報告數據顯示，唯品會第四季度純收入增加到293億元(約42億美元)，同比增加12.4%。 根據通用會計準則，唯品會第四季度的歸屬股東凈利潤為15億元(約2億美元)，比上年同期增長111.4%，超過市場預期。

另外，2019年全年唯品會的純收入達到930億元(約134億美元)，比上年增加13%。 根據一般會計準則，歸屬于股東的凈利潤為40億元(約5.7億美元)，同比增長88.7%，總訂單數為5.663億單，同比增長29%。 活動用戶數比去年同期增加了14%，增加到6900萬人。

在利潤、總訂單數、活動用戶等經營指標良好的情況下，財報發表當天，唯品會股價上漲了26.98%。

本期的“凈利潤、總訂單數、gmv、活躍用戶”是這個財務報告的最大亮點。 唯品會會長兼CEO沈亞說，凈利潤的大幅增加是因為2019年11月唯品會結束了自營快遞駿的快遞業務，委托順豐提供送貨服務。 中止品駿快遞的配送業務，給唯品會帶來了重資產和人員方面的支出下降和利潤的提高。

唯品會作為為數不多的具有可持續利潤的EC平臺，在2019年成為中概股中上漲最快的企業，但在這些光環下，唯品會的市場價格依然沒有回到最高點，在特賣模式下品種單一，毛利不高，具有特點的

盡管收益增加了13%，凈利潤一年翻了一倍，股價高漲，但支持唯品會未來增長的因素不僅僅是賣品駿快遞這個“虧品”，要更穩健，更遠，唯品會要發掘越來越多的新增長點

那么，到底那些因素是唯品會的障礙嗎？

01最擅長“特賣”，“不知道”

2008年，唯品會誕生。 那一年，在中國升級的前夕，奧運會的契機激化了許多品牌商，之后出現了巨額庫存。 從“特賣”開始的唯品會由此進入了年銷售額從40億元到100億元，進而發展到200億、400億元的高速公路。 唯一品會的第四年，完成了資本積累，上市成功，曾經是當年的“妖股”。

年開始成為綜合電子商，收購樂蜂網擴大美妝品類，打造金融產品“唯品花”，生鮮社區店“品駿生活”……轉型，唯品會年錯過了“下沉市場”的機會，這直接是年，唯品會市值蒸發近100億美元

多樣化的業務并沒有給唯品會帶來越來越多的增長利益，反而成為唯品會最后大業績的“重擔”。

以唯品會旗下的快遞業務品駿快遞為例，品駿快遞是唯品會去年推出的自營快遞業務，去年正式獲得了快遞經營許可。 EC平臺的物流不容易。 京東10多年的物流基礎設施建設到今天。 根據唯品會的體量，自建物流帶來的結果是“規模不經濟”。 隨著經營規模的擴大，每年物流系統的建設支出水漲船高，企業履約價格長，維持在9%以上。 在京東發表的2019年財務報告中，京東的履約價格為6.5%。

意識到問題的嚴重性后，唯品會決定“繼續做自己擅長的事情”，宣布回歸特賣路線，聚焦于服裝生意。

至少在這一點上，回歸特賣、回歸服裝成為唯品會的新起點。 年下半年以來，服裝領域的庫存問題持續惡化，這是對唯品會非常有利的趨勢。

商戰總是很殘酷。

唯品會近年來的運營模糊了本來最大的優勢和差異化，轉向者決定每年回特賣，但唯品會迷路的這條曲線足以掠奪本來屬于它的顧客。

過去兩年，庫存電商行業僅對外公布的億元級融資就近10次，累計總融資額約50億元。 唯一品會引以為豪的“特賣”蛋糕分階段分為s2b2c模式的分銷商們。

雖說沿著垂直路線的唯品會沒有與螞蟻、京東、拼寫進行很多正面競爭，但平臺之間的品牌商有一定程度的一致度。 2019年螞蟻再次集聚，使企業品牌和商家能夠以終極折扣價格在平臺上定期銷售。

唯品會最大的特征是特賣模式，隨著品牌經營者可以選擇“特賣”的平臺的范圍擴大，唯品會正在失去面對企業品牌方面時的談判權。

02唯品會的絆腳石

在年7月的戰術信息表達會上，唯品會管理層決定提交美國零售折扣巨頭t.j.maxx。 t.j. maxx是美國最大的折扣零售商之一，在世界三大洲經營著4000多家店鋪，會計年度的收入超過358億美元(唯品會134億美元)，現在企業的市值超過640億美元(唯品會106億美元)。

從數據上來看，tjx的roe (凈資產收益率)為43.9%，比唯品會( 20.55 % )高兩倍的凈利潤率，tjx的凈利潤為11.85%，唯品會為4.49%。

“特賣”最重要的成功因素之一是與供應商建立良好的合作關系，充分獲得價格誘人的商品。

模型上，tjx在買家、供應鏈、購買斷檔式購買三個環節循環，形成牢固的內部結構，與許多奢侈品制造商簽訂獨家的供應協議，獲得差異化的低價商品，這也是客戶可以在這里購買廉價的季節商品

tjx以購買方式與企業品牌方面進行談判，即使tjx賣不完，也不向企業品牌方面退款。 通過擁有4000多個物理經銷商的流量，tjx可以獲得的商品的價格會更低。

但是在制造業大國中國，唯品會沒有tjx購買中斷的特征。 唯一品會的官方平臺上展示的企業品牌參差不齊，企業品牌的談判權不足。 在服裝零售行業，固定倍率約在6倍以上，在利潤空之間。 特賣模式tjx的毛利率往年維持在29%左右，而唯品會的毛利率僅為22%，相對較低，純利率只有4.3%。

而且，即使唯品會停止了重資產的快遞業務，毛利潤的增速依然不如年的水平。

其次，對唯品會來說，如何更有效地贏得顧客是亟待處理的另一個大問題。 2019年再次得到騰訊和京東的增資，騰訊和京東分別擁有唯品會的9.6%、7.6%的股本。 但是，在流量獲得方面，對處于第二步的電商的唯品會來說，騰訊拼寫很多，京東的流量傾斜明顯大于唯品會，唯品會通往微信的入口也不是c位。 盡管有微信的流量支持，但唯品會在客戶成長中一直處于緩慢的速度。

這意味著唯品會自己獲得新顧客成長的能力正在衰退。 根據唯品會的財務報告，第四季度活動用戶數為3860萬人，比上年增加19%。 年度活動用戶數比去年同期增加14%，為6900萬人。 據悉，該季度騰訊、京東的新客戶貢獻率達到22%，前期為23%。 這表明，沒有騰訊京東的支持，唯品會自身的客源獲取能力無法支撐現在的增長速度。

此外，如上所述，品牌商可以選擇的“特賣”平臺正在增加，直接影響著唯品會的談判權。 這就像多米諾骨牌一樣，直接唯品會因為客戶的增量而沒有大幅增長。

2019年，下沉市場幾乎成為所有電器商社“圈粉”的陣地。 螞蟻會計年度約有8成的1億顧客來自沉降市場。 京東2019年第四季度和全年財務報告數據顯示，京東月活客戶同比增長41%，其中7成以上的新客戶也來自下沉市場。

螞蟻、京東、拼多在錢包紙上表現自己在下沉市場的戰績時，唯品會在下沉市場的布局反應似乎比別人慢。

為了確保穩定的流量，提高自己的造血能力。 服飾品類強烈的展示性特征是，唯品會開始布局線下的路線。 2019年7月10日，唯品會收購杉杉商業交易的價格為29億元。 杉商業現在經營著5個奧特雷斯廣場，5個正在企劃建設中，與唯品會“在線奧特雷斯”相輔相成。 唯品會的線下路徑矩陣還包括唯品會線下店和唯品倉兩種。 但是，線下的布局是否能吸引新客戶，是否能反芻線，還有檢查的時間。

在布局線下，店的租金、人力價格、店的裝修等環節存在問題，有可能成為唯品會的下一項“重資產”業務。

但是，關于離線業務，唯品會的管理層還沒有明確道路。 在財務報告電話會議上，沈亞說:“離線對我們非常重要，但現在還處于試行階段。 我剛開始和杉杉合作，離線店也在前期摸索。 現在唯品會有幾百家線下店，有點赤字，我們還在初步摸索中。

03疫情下，庫存增加，客戶去微信群買衣服

2019年是唯品會“瘦身”突圍的一年，內部業務重組拋棄了“拖把”品駿快遞、停止樂蜂網，回到了高毛利的服飾特賣業務。 唯品會cfo楊東豪說:“2019年第四季度，本公司的核心業務通過高利潤服裝實現高利潤，2019年第四季度，服裝相關類別占本公司總gmv的70%以上。”

對服裝領域來說，在疫情發生之前，受2019年冬季暖冬的影響，大量冬裝產品的累積庫存給公司帶來了很大壓力。 年初瘟疫是黑天鵝，在服裝領域雪上加霜。

據悉，春裝的銷售周期為2、3、4三個月，受疫情影響，春裝完全賣不出去。 多家國內服裝零售商春節顯示千丈。

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