資料來源:面包財經(jīng)

最近兩年，無論是港股還是a股，被投資者廣泛接受的口號都是購買中國的核心資產(chǎn)。

什么是核心資產(chǎn)？ 房子簡單類比，一線城市、地區(qū)最好，學(xué)區(qū)最好，建筑設(shè)計水平最高，小區(qū)環(huán)境最好……畢竟是最牛的資產(chǎn)。

在企業(yè)層面注意，核心資產(chǎn)是具有崇高壟斷地位、護城河極其廣泛、不可替代的領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者。

于是春節(jié)前，面包財經(jīng)的伙伴們開始了一系列的探索。 重點是本輪港股、美股、a股美麗的50牛市中股價拖后腿領(lǐng)域的巨頭。 至今股價長期滑坡的中國移動，今天輪到了另一個壟斷領(lǐng)域——核電站。

如果說核電站不是中國的核心資產(chǎn)，誰也不能接受，人的名字上有核。 另外，在上海港深三市，上市的核電站企業(yè)有兩家，幾乎占國內(nèi)核電站市場的全部。 市場的集中度不僅僅是銀領(lǐng)域，甚至電信運營商，國有銀行總之也有5家，電信運營商如何是“三國演義”是無法比較的。

今天我們談?wù)労穗娬镜氖掳伞?/p>

股價長時間橫盤的雙寡頭結(jié)構(gòu):中廣核電力與中國核電

目前國內(nèi)經(jīng)營核電的上市企業(yè)有港股上市的中廣核電力和a股上市的中國核電兩種。

中廣核電力( 1816.hk )將于去年12月在香港證券交易所上市，首發(fā)價格為2.78港元，首發(fā)資金總額為282.13億港元，為超規(guī)模ipo。 年6月，企業(yè)股價上漲到5港元，企業(yè)市值也達到2467.86億港元。 后來企業(yè)股價下跌，到目前為止，企業(yè)總市值1000億港元，股價在2.2港元附近徘徊，股價收益率9倍，市凈率1.4倍。 本輪港股大牛市股價也沒有上漲，完全錯過了本輪行情。

中國核電( 601985.sh )年在a股上市，現(xiàn)在的總市值為1180億元人民幣，股價收益率為24倍，市場凈率為2.7倍。 評價水平比中廣核電力高，但這幾年股價也處于持平狀態(tài)。 以下是核電企業(yè)股價的變遷。

兩大股價都長期低迷，實際上表現(xiàn)出資本市場對核電領(lǐng)域的謹慎態(tài)度:這兩個上市公司幾乎囊括了中國整個核電領(lǐng)域的生產(chǎn)能力。 兩家企業(yè)的總市值共計2000億元左右，這幾乎是資本市場對中國核電運營商的整體評價。

根據(jù)相關(guān)法規(guī)，目前國內(nèi)只允許四家中央企業(yè)控制核電站:中廣核集團、核心集團、中電投集團及華能集團。 中廣核電力屬于中廣核集團，中國核能屬于核心集團。 統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，這兩個上市公司幾乎控制著所有核電站:截至年底，中廣核電力在核電站機組中為20臺，設(shè)備容量為2147萬千瓦，中國核電站市場份額占61.84%。 中國核電站總裝機容量為1325.1萬千瓦，占38.16%。

實力:中廣核電力獲勝

現(xiàn)在中國核電的總市值比中廣核電力高45%，但在發(fā)電量、收益、利潤規(guī)模方面中廣核電力更好。

根據(jù)上市公司的公告，年中廣核電力的網(wǎng)絡(luò)電量為1377.34億千瓦，中國核電為1007.47億千瓦，中廣核電力的網(wǎng)絡(luò)電量是中國核電的1.36倍。

兩者在總收入、凈利潤、凈資產(chǎn)收益率等方面有更大的差異，中廣核電力的特征更明顯。 以凈利潤為例，年上半年，中廣核電力凈利潤是中國核電的2.39倍。 另外，中廣核電力毛利率、凈資產(chǎn)收益率等核心指標(biāo)高于中國核電。

簡單來說，兩家企業(yè)最近兩年錯過了藍色采購大牛市，而在大a股的中國核電享受了更高的評價水平。

a股和h股一直有評價的差異，但隨著香港股通的開通，大青股的差額水平有縮小的趨勢，中廣核電力能“大器晚成”嗎？ 這樣的事件讓股東們猜，首先來看看原子能領(lǐng)域的整體情況。

核能在能源中所占的比例還很低:中國的核能市場還在增長空

年的福島核電站事故，讓世界談?wù)摵祟伾淖兓?，至今影子還沒有消失。 但是，拋開福島核泄漏帶來的陰影暫且不論，核能作為發(fā)電方法，還有很多優(yōu)點，這也是很多發(fā)達國家迅速發(fā)展核能的重要原因。

研究表明，核電與其他能源相比，具有環(huán)保性、發(fā)電量大、生產(chǎn)價格低、經(jīng)濟可靠性及效率優(yōu)勢，可以起到基荷電廠的作用。

核電的價格相對較低。 中金企業(yè)此前的研究表明，核電的平均化能源價格不高，二代半反應(yīng)堆只有0.31元/kwh，不僅低于風(fēng)能、太陽能發(fā)電，還低于煤電(煤電力的電價為0.33元/kwh )。

簡要介紹核電的原理。 沒興趣的人可以直接跳過。 我說的不對。

核電站是利用反應(yīng)堆裂變產(chǎn)生的熱能發(fā)電的方法。 在裂變過程中，快中子被慢化后變成慢中子，撞擊原子核，產(chǎn)生受控的連鎖反應(yīng)，產(chǎn)生熱能，生成蒸汽，推進汽輪機。 核電站和常見的火力發(fā)電廠一樣用蒸汽驅(qū)動汽輪機工作，驅(qū)動發(fā)電機發(fā)電。 根據(jù)反應(yīng)堆冷卻劑的不同，反應(yīng)堆類型可分為壓水爐、沸水爐、氣冷爐等。

根據(jù)國際原子能機構(gòu)的數(shù)據(jù)，年核電在世界發(fā)電量中所占的比例為11%，其中15個國家以上的核電比例超過20%，法國核電比例達到70%以上。 當(dāng)時，中國核電的比例僅為2.3%。 到了年末，中國的這個數(shù)字也只是3.6%。 數(shù)據(jù)顯示，中國核電的比例還很低。 要達到世界平均水平，整個市場處于相當(dāng)大的增長空之間。

從政策方面來看，原子能發(fā)電也發(fā)展得相當(dāng)迅速空之間。 年國家能源局發(fā)布了《電力快速發(fā)展十三五計劃(―)》，提出十三五期間，全國核電生產(chǎn)約3000萬千瓦，開工3000萬千瓦以上，年設(shè)備容量達到5800萬千瓦。

據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至年底，中國已啟動運營的核電機組37臺，設(shè)備容量3581.92萬千瓦，建設(shè)中的19臺，規(guī)模2200萬千瓦。

證券公司推算:根據(jù)快速發(fā)展目標(biāo)，未來幾年，中國核電機組復(fù)合增長率將達到17%，投資總量將接近5000億。 市場預(yù)期:在行政和技術(shù)壁壘高門檻的背景下，兩個大核電上市企業(yè)的增長空之間不太小。

核能銷售:政策護衛(wèi)，市場補助

核能的銷售有政策保障。

年2月，國家發(fā)展改革委員會、能源局發(fā)布的《原子能安全保障消納暫行辦法》，在市場條件允許的情況下，省級政府電力主管部門在國家規(guī)定的大體上，明確了本地區(qū)的原子能發(fā)電機組優(yōu)先發(fā)電權(quán)計劃，在價格方面，原子能優(yōu)先發(fā)電權(quán)

國家發(fā)展改革委員會曾經(jīng)發(fā)表了《關(guān)于完全核電網(wǎng)絡(luò)電價機制問題的通知》。 第一份復(fù)印件如下。

年前開始運轉(zhuǎn)的核電站，相關(guān)部門為各個核電站設(shè)定網(wǎng)絡(luò)費用，考慮到核電站的相關(guān)價格明確了合理的利益。

年1月1日以后開始運轉(zhuǎn)的原子能發(fā)電機確定了全國原子能發(fā)電指標(biāo)的網(wǎng)絡(luò)電價為0.43元/千瓦時。 核電站所在地燃煤機械基準(zhǔn)網(wǎng)電價低于0.43元/度的地區(qū)，新建核電站開始生產(chǎn)后，實行當(dāng)?shù)厝济簷C械基準(zhǔn)網(wǎng)上電價。

據(jù)新聞報道，與其他發(fā)電方法相比，中國的核電站機組大部分不參與電網(wǎng)的調(diào)整，發(fā)電量幾乎全額上網(wǎng)。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，近年來核電的平均利用小時數(shù)遠遠高于其他發(fā)電類型。 中國電力公司聯(lián)合會的數(shù)據(jù)顯示，年核電利用時間為7107.94小時，比上年增加65.94小時，近10年來，核電的年平均利用時間為7000小時以上，遠遠高于火力發(fā)電、水力發(fā)電等。

具體到上市企業(yè)，中廣核電力的大部分電氣都是由國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)按標(biāo)桿按網(wǎng)費收購的。

但是，隨著電力市場化改革的推進，核電也開始進入市場，參與市場化電力交易。 中廣核電力在財務(wù)報告中表示，年上半年，各省市場化電力交易份額逐漸擴大，除廣東省和海南省外，企業(yè)其他地區(qū)的核電機組在一定程度上參與了電力市場交易。 企業(yè)市場交易電力所占的比例約為13%。

年下半年，中廣核電力市場交易電量所占比例再次上升。 中金企業(yè)研究報告估計，全年廣核電力市場的電占有率約為15%左右，高于年上半年。 預(yù)計2005年廣東省核電站也將進入市場。

核電站資產(chǎn)負債表:高負債、財務(wù)費用高的企業(yè)

核電站建設(shè)周期長，前期投入大，帶來了原子能企業(yè)高負債率的特征。

財務(wù)報告顯示，截至去年6月底，中廣核電力債務(wù)融資總額為2170.12億元，其中主要融資渠道為銀行借款，比例為88%，負債率達73.11%。 年上半年，企業(yè)財務(wù)費用為31.49億，比上年同期上升55.17%。

年上半年，中廣核電力財務(wù)費用占凈利潤的比重達到51.73%。 事實上，這幾年這個數(shù)字在50%以上，最高時達到75%。

但是，由于具備穩(wěn)定的現(xiàn)金流和高準(zhǔn)入門檻，原子能企業(yè)的融資價格不高。 以中廣核電力去年發(fā)行的債券為例，去年7月，企業(yè)發(fā)行了規(guī)模為10億元的1年短期貸款券，其利率為半年存款利率+1.4%。

固定收益產(chǎn)品:核電支出的第一價是折舊

核電站前期投入巨大，折舊順利成為核電價格的重要組成部分。

核電的價格包括核燃料的價格、折舊和人工費。 其中核燃料價格和電站固定資產(chǎn)折舊是核電價格中最重要的兩個部分。 年上半年，中廣核電力折舊費為31.13億，占電力銷售價格的比例為32.52%。

中國核電的數(shù)據(jù)更詳細:年中國核電的價格支出中，核燃料為25.77%，固定資產(chǎn)折舊為38.25%，電廠運行維護費為13.43%，人員費用為10.51%。

在這樣的價格構(gòu)成下，考慮到穩(wěn)定的現(xiàn)金流水平，核能、高速公路、煤氣等前期投入所占比例高的領(lǐng)域存在著極其類似的投資屬性。 理想情況下，企業(yè)的收益率可以直接估計，很多投資者也可以把核電企業(yè)作為類固收項目來處理。

短期評價抑制因素:新項目延期，三代核電的成本高

多個機構(gòu)的研究表明，目前在中國運行的核電項目都是二代和二代半核電機組，但新建成的核電站都是三代核電技術(shù)，價格隨之上漲。

年12月末，中廣核電力宣布，臺山核電項目建設(shè)進度延期，預(yù)計臺山1號和2號機組商用年分別為年和2019年。

這是中廣核電力第二次宣布該項目延期。 據(jù)企業(yè)介紹，世界上沒有從法國阿海法集團引進的用于第三代核電技術(shù)的epr技術(shù)，因此在臺山核電項目建設(shè)中，臺山核電需要在設(shè)計、設(shè)備等方面進行越來越多的試驗驗證，延長工期

臺山核電1號機于2009年12月末開工，距今已過了96個月，但該單元還沒有運營，遠遠超過了迄今為止的二代發(fā)電廠的建設(shè)周期。 建設(shè)周期的延長，不僅會增加建設(shè)價格，還會導(dǎo)致收入延遲，直接影響上市公司的利益，這可能是抑制短期評價的原因之一。

申萬宏源此前的研究報告顯示，由于臺山核電站機組的商運延期，與此前的預(yù)期相比，預(yù)計年度企業(yè)凈利潤將減少3億68，000萬美元。

當(dāng)然，延期并不是抑制評價的唯一因素。 年福島核電站事故發(fā)生以來，原子能安全再次受到關(guān)注，核電站事故發(fā)生后，不僅對所在國家，對世界核電站也有很大影響，投資者對核電站這一容易發(fā)生“城門火災(zāi)和池魚”的領(lǐng)域保持敬而遠之的態(tài)度。

本論文作者:面包財經(jīng)

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